Esiste un modo per investire il patrimonio che assomiglia a come un imprenditore ha sempre lavorato. Un’operazione specifica, una tesi leggibile, un gruppo ristretto di persone che siedono attorno allo stesso tavolo. Un asset che si capisce, perché è fatto di cose concrete, non di strutture finanziarie che richiedono un prospetto di quaranta pagine per essere spiegate.
La maggior parte degli strumenti finanziari non funziona così. Funzionano al contrario: si affida il capitale a qualcuno che decide, si aspetta anni, si riceve un report. È razionale in teoria. Per chi ha costruito la propria ricchezza prendendo decisioni dirette, su asset che capiva, con persone che conosceva, è spesso il modo sbagliato di stare al mondo.
Quella prima descrizione ha un nome. Si chiama club deal.
Nel club deal l’imprenditore resta imprenditore. Valuta l’operazione, siede al tavolo, decide. Il family office l’ha trovata.
Nel club deal ogni investimento è una scelta
Un imprenditore che ha comprato una partecipazione con altri soci, che ha scritto un patto parasociale, che ha negoziato chi nomina i consiglieri e chi ha diritto di veto: ha già fatto un club deal. Non lo chiamava così, ma la logica era identica: un gruppo ristretto, un’operazione specifica, regole chiare su chi decide e chi no.
La differenza è che nei mercati finanziari quella stessa logica viene spesso sostituita con qualcosa di molto meno trasparente: un fondo che raccoglie capitale su un mandato predefinito, decide in autonomia cosa comprare, quando uscire, come distribuire. L’investitore firma e aspetta. Nel club deal si torna alla forma originale: si riceve una tesi su un’operazione specifica e si decide se partecipare. È una differenza strutturale.
L’Osservatorio PwC-AIFI ha censito 499 operazioni di investimenti diretti e club deal effettuati da famiglie e family office italiani dal 2018. Banca Generali stima che i club deal su PMI abbiano pesato mediamente per il 6-7% dei volumi di private equity italiani negli ultimi sei anni, con un picco del 9% nell’ultimo anno rilevato.
Il ticket minimo varia: da 500.000 a 1 milione di euro per la clientela HNWI tipica, fino a 5 milioni nei club deal promossi da operatori come Mediobanca, con l’istituto che co-investe il 20% del capitale in ciascuna operazione. Deutsche Bank ha strutturato il proprio Square Capital Club con ticket minimo di 1 milione per investitore e IRR atteso tra il 15 e il 20% su un orizzonte di 5 anni.
Come si struttura un club deal: dalla tesi all’exit
La struttura di un club deal è progettata per chi vuole capire prima di firmare. Ogni elemento serve a dare all’investitore visibilità sull’operazione, non a nasconderla dietro un mandato.
Si inizia con la tesi: un information memorandum focalizzato che descrive l’asset, il piano operativo, le proiezioni e i meccanismi di uscita. L’accesso è per invito, con verifica della classificazione MiFID e onboarding KYC/AML.
La struttura societaria è tipicamente una SPV (una S.r.l. o una holding dedicata) che acquisisce la partecipazione nella target. La governance della SPV segue una logica familiare a chi ha già strutturato un consiglio di famiglia: regole scritte su chi decide cosa, diritti di veto, nomina dei rappresentanti nel board, diritti di informativa periodica. Spesso è previsto un lead investor con ruolo di coordinamento.
L’uscita viene pianificata prima di entrare: vendita a un acquirente industriale o finanziario, IPO, leveraged recap. Il timing dipende dal mercato. La struttura di exit fa parte della tesi fin dall’inizio.
Perché il club deal piace a chi ha già fatto un deal
C’è una ragione che va oltre la struttura tecnica e riguarda l’identità. Un imprenditore che ha costruito un’azienda non è semplicemente un detentore di capitale: è qualcuno che sa valutare persone, prodotti, mercati. Sa leggere un bilancio non come un analista, ma come qualcuno che ne ha scritti decine. Sa distinguere un management che funziona da uno che sa parlare bene in una presentazione. Nel club deal, questa capacità non diventa irrilevante: è esattamente quello che viene messo a lavoro.
Banca Generali definisce il club deal un “investimento divertente” in un articolo dedicato agli imprenditori che vi partecipano. È una parola insolita per parlare di finanza. Ma centra qualcosa di preciso: l’imprenditore non si trova nella posizione del risparmiatore che delega e aspetta. Si trova nella posizione che conosce meglio: quella di chi valuta un’operazione, siede al tavolo, e decide.
I settori più rappresentati nei club deal italiani (manifatturiero, consumer, real estate, PMI di servizi B2B) non sono casuali. Sono gli asset che gli imprenditori capiscono perché ci hanno lavorato dentro. Possono visitare il capannone, incontrare il direttore commerciale, capire perché il margine è calato in un anno e non nell’altro. Questa lettura diretta, che nei fondi tradizionali non serve a niente, qui è un vantaggio reale.
C’è anche un beneficio collaterale che chi è già dentro i club deal conosce bene: la qualità dei co-investitori conta quanto la qualità dell’asset. Condividere un’operazione con altri imprenditori selezionati significa costruire relazioni su basi concrete: non a un convegno, ma attorno a un problema reale, con interessi allineati. Molte operazioni successive nascono da lì.
C’è però un rischio simmetrico che la finanza comportamentale documenta con precisione: la tendenza dell’imprenditore a sovrastimare la propria capacità di valutare singole opportunità, specialmente fuori dal proprio settore. La stessa sicurezza che è un vantaggio nella propria azienda diventa un pericolo quando si valuta un’operazione in un mercato che si conosce solo in superficie. È un rischio da governare prima di entrare.
Quale valore aggiunge un family office in un club deal?
Il vantaggio di un family office in un club deal non inizia con il deal. Inizia dalla conoscenza del patrimonio del cliente.
Un family office che segue un patrimonio nel tempo conosce la composizione degli asset, le esigenze di liquidità, il profilo di rischio reale, la situazione fiscale, le aspettative sulla trasmissione alle generazioni successive. Questa visione d’insieme permette di rispondere a una domanda che un advisor transazionale non riesce a fare: questo club deal ha senso per questo patrimonio, in questo momento? Quanta quota può essere immobilizzata per cinque anni senza creare tensioni? C’è un vantaggio nel strutturare l’ingresso tramite PIR alternativi? Il deal si sovrappone ad altre esposizioni già presenti? Sono domande che cambiano la decisione, non la decorano.
Sul fronte delle opportunità, un family office che lavora attivamente sui private markets vede in un anno operazioni che un investitore individuale non vedrebbe in dieci: relazioni con advisor M&A, banche d’affari, fondi che cercano co-investitori, altri family office con pipeline proprie. Di quelle operazioni (cinquanta o cento all’anno) ne selezionano tre o cinque. Senza questa rete, si vede solo quello che arriva spontaneamente. E quello che arriva spontaneamente non è quasi mai il meglio del mercato.
Una volta identificata l’opportunità, entra la struttura di analisi: due diligence su bilanci, business plan, aspetti fiscali e legali, redazione dei patti parasociali e dei meccanismi di allineamento. Un imprenditore sa leggere bene il settore che conosce. Su un’operazione in un mercato diverso dal proprio, il family office porta la competenza che si adatta all’asset, non all’esperienza del singolo.
Dopo il closing, il family office non scompare. Prepara la prima riunione del board, stabilisce la cadenza del reporting, gestisce il dialogo con il management. E collega costantemente l’andamento del deal con la strategia complessiva del patrimonio: quando l’exit si avvicina, pianifica il reimpiego del capitale in coerenza con il resto del portafoglio. Non è gestione del deal. È gestione del patrimonio attraverso il deal.
I dati disponibili sono principalmente europei. Secondo PwC (Global Family Office Deals Study), i family office a livello europeo e globale concentrano tra il 60 e il 69% del proprio deal flow in co-investimenti e club deal. Il Campden Wealth European Family Office Report 2023 indica che i family office europei allocano circa il 28% del patrimonio ai private markets, considerando private equity e venture capital come le asset class con le migliori aspettative di rendimento di lungo periodo. Dati Italy-specific non sono ancora disponibili in forma aggregata.
Quando ha senso entrare in un club deal?
Il presupposto è il profilo dell’investitore. In Italia, l’accesso ai club deal strutturati tramite FIA riservati richiede la classificazione come investitore professionale o semi-professionale ai sensi della MiFID II: patrimonio adeguato, ticket minimo (tipicamente 100.000 euro per i FIA riservati) e un servizio di consulenza che ne valuti l’adeguatezza.
Sul piano fiscale, i PIR alternativi (D.L. 34/2020) permettono l’esenzione sulle plusvalenze per investimenti in PMI non quotate detenuti almeno cinque anni, con plafond fino a 300.000 euro annui e 1,5 milioni complessivi. L’Agenzia delle Entrate ha confermato che è possibile investire indirettamente tramite SPV dedicate, rendendo questa agevolazione applicabile a strutture di club deal ben costruite.
Il tema del rendimento è difficile da generalizzare: i club deal sono operazioni private, eterogenee, con forte dispersione dei risultati. Gli indicatori disponibili (IRR atteso tra il 15 e il 20% su cinque anni per deal su PMI in crescita) descrivono casi specifici. Non una media affidabile.
Il presupposto che conta, prima dei numeri, è l’orizzonte temporale. Un club deal è illiquido per definizione: la finestra di uscita non è uno sportello aperto. Per un patrimonio che necessita di liquidità nei prossimi tre anni, questa struttura non è adatta. Per chi può attendere il momento giusto, è una delle poche strutture che offrono rendimenti potenzialmente superiori in cambio di quella pazienza.
Per chi pianifica anche la trasmissione del patrimonio alle generazioni successive, l’orizzonte lungo del club deal si allinea spesso con quello del passaggio generazionale: entrambi richiedono tempo, struttura e la capacità di non decidere sotto pressione.
Chi ha costruito un patrimonio attraverso l’impresa conosce già quella prima descrizione: un’operazione specifica, una tesi leggibile, un gruppo di persone con cui sedersi attorno a un tavolo. L’ha vissuta decine di volte. Solo la chiamava con un altro nome.
Il family office non porta il giudizio. Porta l’operazione, l’analisi e la struttura che rendono quel giudizio esercitabile. Il resto resta esattamente dove un imprenditore vuole che resti.
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